2019年與2021年，對于鐵礦石而言都是格局演變的關鍵之年，其天時地利人和對價格的影響表現得淋漓盡致。2019年年初，巴西Vale發生史上最大礦難，產量下滑1億噸，接近全球產量的4％，與此同時，澳洲港口接連遭遇颶風，發運受阻，非主流礦則仍處在15-16年低谷期后的休養生息階段，整體鐵礦石供應端的減量非常顯著。需求端，16年底開始的供給側改革使得鋼廠重獲新生，17-18年兩年的高利潤推動其生產工藝與技術不斷提高，也導致環保政策對高爐生產的限制逐步減弱，19年鐵水產量不降反增，同比達到5％。因此，在供減需增的情況下，鐵礦石進入牛市格局，價格一路上行，62％普氏指數從19年年初最低72美金漲至20年年底最高177美金，漲幅接近2.5倍。原以為價格達到了十年來的歷史高位后進一步上行的空間將較為有限，但2021年，在海外宏觀放水，產業復蘇的大背景下，上半年鐵礦石再一次高歌猛進，價格直接打破了歷史峰值，來到了233美金。瘋狂背后，暗流涌動，下半年鐵礦石再次迎來關鍵節點。
政策預期兌現，需求斷崖下滑
2020年年底，工信部首次提出“堅決壓縮粗鋼產量，確保2021年粗鋼產量同比下降”，當時市場并未給予較大的關注，直到2021年2月初，工信部在官網上發文，進一步指出要“研究制定去產量工作方案，實行產能產量雙控政策，確保2021年全國粗鋼產量同比下降”，才使得市場開始思考該問題，但也處于將信將疑的狀態。隨后，3月份唐山、邯鄲的嚴格限產宣告著粗鋼壓減政策的決心和力度，但由于其它地區并未有相應的措施，因此在高利潤的刺激下，其增產積極性較高，填補了限產地區的減量，國內鐵水產量保持攀升，同比未有減少，疊加5月份國常會提出保供穩價，市場一度認為壓減一事短期難以實施，鐵礦石價格也由此維持高位。在沉寂了兩個月后，7月份，壓減粗鋼政策再度被提及，安徽、甘肅、山東、山西等地不斷傳出全年粗鋼產量不超去年的消息，此時市場已做好了“狼來了”的心理準備，但不同于上半年的是，寶鋼、中天、日鋼等鋼廠紛紛出現了外賣長協礦的行為，且國內鐵水產量確實在下滑，諸多跡象都在表明政策的真實性和有效性，這一刻市場才真正開始重視并交易該邏輯。
從圖上可以看到，今年1-8月份粗鋼產量同比增量為4070萬噸，增速5.9％，其中，生鐵產量同比增長3.5％，貢獻了接近50％的粗鋼增量，剩下的增量由廢鋼提供，其用量同比增長17.5％。若按照工藝來劃分，長流程粗鋼同比增長2800萬噸，短流程粗鋼同比增長1270萬噸，分別占粗鋼增量的69％和31％。由于粗鋼壓減政策與碳中和、碳達峰的長遠戰略息息相關，因此，相對環保的短流程理論上不受到管控，其近期的減產更多是洪水、缺電等原因造成的，而作為碳排放大戶的長流程才是政策的主要執行者。若要達到全年粗鋼平控，甚至減2000萬噸的目標，9-12月長流程至少要減4000萬噸產量，即使按照最低的轉爐廢鋼加入量計算，生鐵產量至少也要減2700萬噸，同比減少9.1％。雖然海外生鐵產量表現較好，預計9-12月同比增量為1090萬噸，同比增加7.6％，但由于體量較小，難以抵消國內對于鐵礦石需求的減量。
綜上所述，9-12月全球生鐵產量預計同比減少1600萬噸，減幅達到3.6％，減量主要來自于國內粗鋼壓減政策的實施，因此國內鐵礦石需求遭遇斷臂。
主流礦幾無增量，非主流調節緩慢
在需求大幅下滑的背景下，鐵礦石19年開始的牛市格局有所扭轉，短短一個多月的時間里，62％普氏價格從220美金暴跌至130美金。從當前情況來看，限產短期放松的可能性非常小，因此若要鐵礦石重回相對平衡的狀態，需要價格在下跌的過程中，對供應進行調節，從而就涉及到鐵礦石的供應—成本曲線。目前問題在于，規模越大的礦山資料越全，研究便捷，但其往往成本較低，受到價格下行的影響越小，而真正對于價格敏感的高成本小礦山卻由于信息不透明，難以捕捉其變化，因此兩者需要采用不同的估算方法。
對于澳洲、巴西的礦山而言，由于原礦儲量與鐵品位都處于全球領先地位，其開采成本優勢較為明顯，表2列舉了其中比較具有代表性的礦山。從表中可以發現，規模最大的四大礦山成本都在40美金以下，而其它相對小一點的礦山成本也基本低于60美金，總體來看，澳巴礦山成本遠遠領先于全球礦山的平均值80美金。
對于上述礦山，其供應更多與中長期的項目投放以及短期的生產計劃有關，當前120美金以上的62％普氏價格對其影響甚小。表3列出了部分礦山的情況，以RT、BHP為首的澳洲礦山自2019年開始，便面臨老礦山資源所剩無幾的困境，因此近三年來所上項目基本以替代作用為主，僅有FMG一家有新增項目，但完全釋放也需等到2023年，而巴西礦山以VALE為核心，其仍處于礦難后的恢復階段，新增項目的落地更是前路渺茫。整體來看，澳巴礦山短期內沒有新增產能的投放，因此，實際供應根據各自財年目標和已完成情況進行估算，結果如表4所示， 9-12月澳巴鐵礦石供應預計同比增加1000萬噸，增幅2.3％，需要注意的是，該預測值是建立在增產、復產相對順利的前提下，實際增量可能更低。
對于澳巴以外的礦山，其成本參差不齊，分布較廣，且公開資料匱乏，難以用上述方法進行研究。因此，只能回溯歷史，根據普氏價格—進口量曲線去觀察價格對供應的影響，如圖3所示。整體來看，澳巴以外鐵礦石（以下簡稱為非主流）進口量與62％普氏指數的相關性較好，過去十年，非主流進口量最低接近1100萬噸，最高達到2600萬噸，波動的空間跟隨普氏價格運行。
為了更詳細的探究其中不同國家的表現，選取非主流中進口量前十的國家進行分析。從圖4中可以發現，非主流礦進口國家中前十位較為穩定，分別是印度、南非、加拿大、蒙古、秘魯、烏克蘭、伊朗、智利、俄羅斯和毛里塔尼亞。其中，印度的占比波動較大，一方面，主要受到其國內開采和出口政策的影響，比如2012-2015年作為出口主力的果阿邦被關停和禁運，同時出口關稅大幅上行，從而導致出口量急劇下滑，而后2016年果阿邦復產，低品礦關稅被取消又使得其煥發新生，另一方面，其出口意愿與市場價格息息相關。相對的，南非的占比始終較為穩定，基本維持在20％-30％之間，對價格的敏感性一般。因此，若排除政策的干擾，可根據十國的出口表現與62％普氏指數的敏感情況進行分類，分為敏感國與穩定國。
圖5是對于62％普氏指數相對敏感的五國，分別是印度、加拿大、烏克蘭、俄羅斯和伊朗，我國從上述國家的鐵礦石進口量與普氏價格大體呈現正相關，今年一季度開始有所劈叉，推測是海外需求復蘇帶來的結果，而伊朗自從2020年開始，進口量便一路下行，與普氏價格失去聯系，原因在于其要大力發展自身鋼鐵產業，因此伊朗未來可以當做穩定國對待。
圖6則是對于62％普氏指數相對遲鈍的五國，分別是南非、秘魯、蒙古、智利和毛里塔尼亞，我國從這五國的鐵礦石進口量基本保持平穩，整體與普氏價格的相關性較弱。
除進口礦以外，國產礦產量與62％普氏指數的關系也需要探究，如圖7所示。可以發現，國產礦產量自身的季節性變化更為明顯，與普氏價格的聯系相對較弱，因此也可以當做穩定角色來處理。
根據上述結果，當普氏價格下跌的過程中，改變的主要是除穩定六國（加入伊朗）和國產礦以外這些對于普氏價格較為敏感的國家的進口量，大體兩者對應的范圍如表5所示。
綜上所述，9-12月，供應端主流礦同比增量最多為1000萬噸，但需求端鐵礦石同比減量將達到2560萬噸，供需月度變化量接近900萬噸，若靠價格調節非主流供應來彌補需求的斷臂，62％普氏指數可能要向80美金靠近，當前折01盤面在600-650附近。需要注意的是，鐵礦石從牛市向熊市的轉變主要來自于粗鋼壓減政策，其供應始終沒有恢復到礦難前水平，因此政策的持續性非常關鍵，是鐵礦石趨勢轉換的重要因素。
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